Muy buenos días a todos y bienvenidos a esta sesión en la que vamos a
hablar de inflación y política monetaria. Mi nombre es Blanca Sánchez
Robles y soy parte del equipo docente de esta asignatura. El esquema que
vamos a seguir es el siguiente. En primer lugar, haremos una breve
introducción. En segundo lugar, nos centraremos en el concepto de
inflación y sus posibles causas. A continuación, hablaremos de la
política monetaria y de la relación entre oferta monetaria y tipos de
interés. En cuarto lugar, hablaremos de la política de reglas y
finalmente concluiremos. Pasamos entonces a introducir la sesión y para
esto quiero referirme brevemente a unos conceptos que ustedes conocen
perfectamente pero que me parece que puede ser interesante volver a tener
en la cabeza quizá para saber cómo encuadrar bien este tema. La política
monetaria se enmarca dentro de estas políticas de estabilización o de
demanda que actúan vía desplazamientos de la demanda agregada, que de
alguna manera han sido diseñadas y descritas primero por Keynes en la
teoría general y después por Samuelson y Higgs y otros autores en los
sucesivos decretos. Desarrollos que hicieron de la teoría keynesiana y
son, por otra parte, políticas conocidas que se han visto desde el
principio de los cursos de macroeconomía. Podemos distinguir dos tipos de
políticas clasificándolas por una parte según sus efectos y en segundo
lugar según el instrumento que utilicemos. Según sus efectos podemos
hablar de políticas expansivas y políticas contractivas. Aquí tenemos un
ejemplo de política expansiva que sería un desplazamiento. La demanda
agregada a la derecha, que lleva a un incremento de la renta y por lo tanto
en situaciones normales a un incremento del empleo, pero a costa de un
incremento también de los precios. La política contractiva sería un
desplazamiento de la demanda agregada a la izquierda. No lo desarrollo
porque ustedes lo conocen bien. Según los instrumentos, podemos hablar de
la política fiscal, en la cual lo que subyace a este desplazamiento de la
demanda alargada a la derecha es o bien un incremento del gasto público o
bien una bajada de los impuestos que lleva a los individuos a tener más
renta disponible y, por lo tanto, a consumir más. El otro tipo de
política de demanda que se puede utilizar es la que veremos aquí, que es
la política monetaria, que actúa vía bajadas en el tipo de interés, que
estimulan la inversión y también resultan en este desplazamiento de la
demanda alargada a la derecha y, por tanto, mayor renta y mayores precios.
Bien, ¿qué desventaja tienen las políticas de estabilización? Bueno,
una ya la hemos visto, otra la vamos a ver ahora. Ahora, sobre todo son los
efectos a largo plazo. Es verdad que a corto plazo producen una expansión
en la renta y en el empleo, pero en cuanto a la política monetaria puede
generar lo que Romer en su manual llama la inflation bias, o sea, el hecho
de que se genera un sesgo inflacionista, que si se prolonga en el tiempo
puede dar lugar a una inflación desmedida. Las autoridades monetarias no
ponen en coto aquello. Transpaciente rapidez. Y en el caso de la política
fiscal, lo que se puede producir, lo mismo si se incurre en una política
fiscal expansiva durante demasiado tiempo, si las calcula suficientes, pues
lo que haríamos si bajamos los ingresos, los impuestos y aumentamos el
gasto es incurrir en un aumento del déficit público o bien si el país
estará en superávit, superávit se reducirá hasta que lleguemos a los
números rojos y de ahí a un déficit público. Transpaciente rapidez. Y
es definir la inflación y hablar de las cosas que la producen. ¿Qué es
la inflación? Pues todos lo sabemos, pero vamos a repasarlo. Es el aumento
de los precios de los bienes en dinero. Lo cual quiere decir que hay que
pagar más dinero para comprar un bien. Si antes costaba 100 euros un
billete de Madrid a Londres, pues supongamos que ahora lo que cuesta es 125
euros el ir de barajas a Stansted o Gatwick porque por ese precio yo creo
que solo se va en low cost, en Isillet o Ryanair generalmente. Bien, y si
ese fenómeno se produce no solo en los billetes de avión a Londres sino
en más bienes, entonces lo que estaríamos hablando es de una subida de
los precios generalizada, de una inflación, que es lo mismo que decir una
pérdida de valor del dinero que manejamos. ¿Por qué? Porque si los
bienes cuestan más caros quiere decir que el dinero vale menos. Las cosas
por un lado o por el contrario. Si tengo... Si tengo que dar más dinero
para comprar un billete en Madrid y Londres quiere decir que ese dinero
vale menos. Por lo tanto, es pertinente preguntarse a continuación, bueno,
¿y de qué depende el valor del dinero? Pues como todo, en economía o
casi todo, fundamentalmente de dos variables que son la oferta de dinero y
la demanda de dinero. Puesto que al fin el dinero se transacciona en un
mercado que es parecido a todos los mercados. Digo parecido porque tiene
algunos rasgos atípicos. Pero en lo sustancial funciona como todos los
mercados. Por una parte tiene una oferta que este quizás es el rasgo más
distinto del mercado de dinero. Una oferta de dinero que es vertical en los
modelos con los que trabajamos. Una oferta de dinero que vamos a considerar
en términos reales, por lo tanto hablamos de ella como M mayúscula
partido por P, o sea, oferta de dinero nominal partido por el nivel de
precios. ¿Por qué? Las variables que tenemos en los ejes son las
habituales en cualquier mercado, en cualquier modelo de oferta-demanda. O
sea, por una parte tenemos en el eje de ordenadas el precio, lo que pasa es
que sabemos que el precio del dinero es el tipo de interés en el sentido
de coste de oportunidad en el que incurro por tener el dinero en casa y no
generando rentabilidad en una inversión. O bien el tipo de interés que
tengo que pagar por acceder a un préstamo. Y en el eje de ofertas
tendríamos la cantidad, lo que pasa que digamos que aquí es menos
relevante y por lo tanto nos vamos a fijar menos en ello. Bien, y esta
oferta de dinero es vertical, es independiente del tipo de interés porque
los modelos con los que trabajamos suponemos que es exógena, o sea, que
está fijada por el banco central y que por lo tanto no responde a
variaciones en el precio como puede suceder en otros mercados. Vamos ahora
a ver la demanda. La demanda de dinero sí que es como todas las demandas,
o sea, es una función decreciente respecto al precio, respecto al tipo de
interés, pero consideramos que tiene dos elementos. Por una parte depende
de la renta y por otra depende del tipo de interés. Y siguiendo la
anotación de Romer para hacer las cosas más asequibles, vamos a llamar L
de Y. A la parte de la demanda de dinero que depende de la renta y L,
función de Y latina, a la parte de la demanda de dinero que depende del
tipo de interés. La relación entre la demanda de dinero y la renta es
positiva, o sea, la derivada parcial de la función de demanda con respecto
a la renta es positiva. Ambas variables se mueven en la misma dirección
porque si una persona tiene más renta quiere decir que tendrá que hacer
más transacciones y que normalmente esas transacciones, serán por un
importe más elevado. Una persona con un sueldo más alto va a restaurantes
más caros, realiza más viajes, generalmente no en low cost sino en
líneas más caras, viaja en business y utiliza coches que consumen
bastante gasolina y además gasolina de la de 98 octanos. Sin embargo, un
estudiante de instituto, de primera de carrera, que dispone de una renta
menor, normalmente tendrá transacciones también menores, pues no viajará
tanto, si lo hace lo hará en low cost o en autobús, no tendrá coches
sino que irá en transporte público, pues no saldrá a cenar a
restaurantes caros sino que lo hará en un McDonald's, etc. Por lo tanto,
la necesidad de dinero líquido que esta persona tiene será menor puesto
que tiene una renta menor. Y en cuanto a ver la relación con el tipo de
interés, pues, es como en todas las demandas, una relación inversa, o
sea, a más tipo de interés menos demanda de dinero. ¿Por qué? Porque si
el tipo de interés es mayor, esto quiere decir que si yo demando... más
dinero, es decir, si lo mantengo en saldos líquidos, ya sea en mi
bolsillo, en el colchón o en un agujero en mi jardín, si el tipo de
interés es más alto, quiere decir que estoy incurriendo en un costo de
oportunidad más alto, estoy dejando de percibir una rentabilidad más
elevada y por lo tanto tenderé a demandar menos dinero en esta situación.
O sea, si el tipo de interés está al 15%, pues tendré poquito dinero
líquido, intentaré tener casi todo colocado en activos financieros, por
lo tanto la cantidad demandada será menor. Sin embargo, en un rango como
este, si el tipo de interés está a niveles del 2-3%, pues entonces
realmente el costo de oportunidad de tener el dinero en saldos líquidos,
ya digo, en el bolsillo o en el jardín de mi casa es mucho más pequeño y
por lo tanto demandaré más dinero. Ojo, porque aquí se produce... Muchas
veces una confusión que quizá ya en cuarto mapa avanzada se ha superado,
pero por si acaso la comento y es la siguiente. La demanda de dinero por
motivo especulación o bien la parte de la demanda de dinero que se
relaciona con el tipo de interés no es demanda de dinero para especular
con él. En ese caso estaríamos ante una relación creciente entre la
demanda de dinero y el tipo de interés. No, es demanda de dinero líquido
precisamente porque no voy a especular. Con él, precisamente porque no voy
a invertirlo. Precisamente porque voy a mantenerlo como saldos líquidos ya
que me es más cómodo tenerlo en casa que tenerlo invertido en una serie
de activos que implica que cada vez que lo necesite pues tengo que estar
subiendo a la institución financiera correspondiente o llamando a mi
gestor de fondos para que lo convierta en líquido. Bien, como en todos los
mercados también se produce en equilibrio. Como decía, la cantidad es
poco relevante, pero lo que nos interesa es el tipo de interés. Por
cierto, estamos hablando de tipo de interés nominal y el tipo de interés
al que se produce el equilibrio entre la demanda y la oferta es lo que
vamos a llamar I estrella. Analíticamente, lo que estamos diciendo es que
en virtud de la ecuación 1 podemos expresar el equilibrio en el mercado de
dinero como esta ecuación, o sea, la oferta de dinero en términos reales
será igual a la demanda de dinero que depende de la demanda de dinero.
Dependerá por una parte de la renta y por otra parte del tipo de interés.
Si a partir de aquí despejamos el nivel de precios, obtendremos que el
nivel de precios es el cociente entre La oferta de dinero, por una parte, y
la demanda de dinero, que depende de estas dos variables, como hemos visto.
Esta formulación es útil, la utiliza Romer, porque nos ayuda de un modo
bastante intuitivo a pensar en las posibles causas de la inflación.
Sabemos que la inflación es el aumento del nivel de precios, o sea, sería
el aumento en el primer miembro de la ecuación. ¿Por qué se puede
producir? Bien, pues básicamente por dos razones. O bien porque aumenta el
numerador, o sea, porque aumenta la oferta de dinero, o bien porque
disminuye el denominador. Bien, pues vamos a ver cada una de estas
cuestiones en detalle. Primero, los precios pueden aumentar porque aumenta
la oferta de dinero en términos nominales. Sería esta primera raza. Si el
banco central o el gobierno, en caso de que no haya un banco central
independiente, da la orden de que se emita dinero, de que se dé a la
máquina de los billetes, y se aumenta la oferta monetaria en términos
nominales, entonces lo que veremos es un aumento del nivel de precios.
Bien, ¿qué pasa si disminuye el denominador? Si disminuye el denominador,
también aumenta el cociente, con lo cual debemos fijarnos también en este
aspecto. En particular, si disminuye la renta, disminuye esa parte de la
demanda de dinero vinculada a la renta, que es lo que Keynes llamaba
demanda de dinero por motivos. Y si disminuye la demanda de dinero, quiere
decirse que el denominador de la ecuación será más pequeño y que, por
lo tanto, el cociente será mayor. Por lo tanto, una bajada de renta
disminuirá la demanda de dinero y llevará a un aumento en el nivel de
precios o la inflación. Por otra parte, si varía el tipo de interés,
pero esta vez si aumenta el tipo de interés, veremos una disminución de
la demanda de dinero, esa parte asociada al tipo de interés, en este caso
la relación es inversa, y nuevamente si disminuye el denominador de la
ecuación, lo que tendremos es un aumento en el cociente, por lo tanto, un
aumento en los precios. Finalmente, si cambian no solo los argumentos de
esta función griega e ilatina, sino la propia forma funcional, que de
momento no hemos visto de forma explícita, ni veremos en esta sesión
tampoco de forma explícita, que es demasiado avanzado para este curso,
pero si por cualquier razón cambiara la demanda de dinero, de manera que
los agentes necesitarán menos dinero líquido por avances en el sistema
financiero, por el motivo que fuera, también veríamos un aumento del
cociente y, por lo tanto, una inflación. O sea que tenemos cuatro posibles
candidatos para explicar la subida de precios. Aumento de la oferta
monetaria en términos nominales, disminución de la renta, aumento del
tipo de interés y variaciones en la demanda de dinero que llevan a los
agentes a demandar menos dinero, etcétera, y exparidos. De estas cuatro
razones, ¿cuál es la más plausible? ¿Cuál es la que con más
frecuencia explica la inflación? Bueno, sin duda la primera. Como decía
Friedman, la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario.
Bueno, quizá he exagerado un poco y él siempre se puede matizar y quizá
el 90% de las veces la inflación es un fenómeno monetario y hay un 10% de
veces en que no lo es. Pero sí que es verdad que las inflaciones largas y
sostenibles son muy importantes. Las inflaciones sostenidas siempre van
asociadas a un aumento en la oferta monetaria. Es cierto que también los
otros factores podrían influir. Hemos visto teóricamente que tendría
sentido. Sin embargo, empíricamente no se ha visto que puedan causar estas
inflaciones tan largas. Primero porque una reducción de la renta durante
mucho tiempo… Pues no se suele dar. En segundo lugar porque las
variaciones que observamos en los tipos de interés son pequeñas. No
explicarían las grandes oscilaciones que sin embargo vemos en el nivel de
precios. Y porque por otra parte tampoco vemos grandes alteraciones en la
demanda de dinero. Aunque también hay que decir que este es un tema que no
se conoce demasiado bien por los economistas y que bueno, por lo tanto
aquí pues también tendríamos que ir un poquito de puntillas. Pero en
fin, en general sí que… Podemos concluir que en general la demanda de
dinero es bastante estable. Sin embargo, sí que vemos que la oferta de
dinero varía considerablemente en el tiempo. De manera que es un candidato
más verosímil para explicar esas variaciones en la inflación. Vamos a
hacer un inciso porque quizá alguno de ustedes recuerda que vio en algún
momento anterior de la macroeconomía… Esa es la posible explicación de
la inflación, que es la inflación de costes. Gracias. que se producirían
no por un desplazamiento de la demanda agregada, sino por un desplazamiento
de la oferta agregada, en este caso no a la derecha, sino a la izquierda.
El ejemplo clásico es la subida de los precios del petróleo que tuvo
lugar en los años 70, tanto en el 74 como en el 79, y que produjo este
tipo de fenómeno. O sea, un desplazamiento de la oferta agregada a la
izquierda y una situación de menor renta y más inflación. O sea, la suma
de todos los males, podríamos decir, ¿no? Y, de hecho, a esta situación
nada positiva se le llama estamplación. La unión de dos efectos adversos,
por una parte estancamiento y por otra parte inflación. Bien, es cierto
que esto se puede producir y, como digo, de hecho se produjo en los años
70. Lo que pasa es que este tipo de inflación suele durar menos. E
históricamente las que hemos visto de este estilo duran menos, primero
porque los bancos centrales suelen ser rápidos en su detección y en su
cura, en su tratamiento. Y, en segundo lugar, porque, en definitiva, este
tipo de movimientos, para que se perpetúen en el tiempo, necesitan una
espiral precios-salarios. O sea, los aumentos en los costes. También
generen un aumento en los salarios, que a su vez generen más aumentos en
los costes, aumentos en los salarios, etcétera. Y esto no se puede
mantener de muy indefinido porque no tendría sentido en una economía
estar subiendo salarios todo el tiempo mientras que el país se va
empobreciendo. Llegaría un momento en que la gente no podría comprar
nada, por lo tanto, ¿de qué sirve subir los salarios? De nada. O sea,
económicamente no tendría sentido. O sea, desde el punto de vista
teórico sí que se podría justificar, pero en la práctica, pues una
inflación de costes, como digo, un año o dos años, pero no ser un
fenómeno persistente en el tiempo. Bien. Por lo tanto, como vemos, la
inflación es un fenómeno monetario, como decía Friedman. Y si acudimos a
la historia para fundamentar esta afirmación, pues vemos que efectivamente
hay datos para probar que esto parece ser cierto. Tenemos aquí un cuadro
que nos muestra unas... Una serie de hiperinflaciones que se dieron en
países de Europa a raíz de las dos guerras mundiales, en la primera parte
del siglo XX. Y vemos como la relación entre inflación media mensual... Y
crecimiento mensual medio de la oferta de dinero es bastante estrecha. Sé
que los números son aberrantes, o sea, tener una inflación media mensual
del 47% es tener una inflación anual de más del 500%, pero es que estas
hiperinflaciones fueron así de virulentas. La peor, fíjense, el caso de
Hungría tras la Segunda Guerra Mundial, que casi tuvo una inflación del
20.000% al mes y que a su vez sucedió un crecimiento de oferta monetaria
del 12.000% al mes. Bien, estas son hiperinflaciones que han ocurrido, como
digo, vinculadas a las dos guerras mundiales y quizá la más famosa, de la
que más se habla. Es la hiperinflación alemana de los años 20, 22, 23,
durante la época de la República de Weimar. Esta inflación muchos la
atribuyen al hecho de que Alemania, una vez que perdió la Primera Guerra
Mundial, tuvo que firmar la paz en el Tratado de Versalles, se vio sometida
a un requerimiento de suministro. Tenía que hacer unas reparaciones de
guerra que estaban muy por encima de sus posibilidades. O sea, que los
vencedores de la guerra, los aliados, exigieron a Alemania que pagara una
cantidad de dinero que Alemania no pudo afrontar. Por cierto, que Keynes
asistió a esa conferencia en calidad de asesor de la delegación
británica y ya él se dio cuenta en aquel momento que las condiciones que
se estaban exigiendo a Alemania eran draconianas y que aquello no iba a
acabar bien. Y de hecho escribió un pequeño libro llamado Las
consecuencias económicas de la paz, en la cual pronosticaba que estas
reparaciones iban a llevar a Alemania a una hiperinflación como ocurrió,
efectivamente. Y así fue. Alemania, al verse obligada a pagar tantísimo
dinero a los aliados, pues en un momento dado tuvo que hacerlo vía
simplemente monetización, o sea, emisión de billetes. Y la... El ritmo de
emisión de billetes alcanzó tal proporción, tal velocidad, que se llegó
a una inflación media mensual del 300%. Y ahí viene esa famosa frase de
que íbamos a comprar cosas... con el dinero en carritos y volvíamos con
los bienes en los bolsillos, porque el dinero no valía nada. Pero las
hiperinflaciones no han sido cosas solo de la primera mitad del siglo XX,
hemos visto también hiperinflaciones en la segunda mitad y también
vinculadas, en este caso no a berras, que afortunadamente no las ha habido,
sino a políticas fiscales expansivas que han dado lugar a monetizaciones,
o sea, aumentos de la oferta de dinero. Bueno, un caso muy llamativo es el
de Bolivia, que tuvo una inflación del 2.000% anual en el 84 y de 8.000 en
el 85, o Argentina en el 64, un 700%, Rusia en el 93, un 840% y Venezuela,
hace poco, el año pasado, no llegó a esas cifras, pero también tuvo una
hiperinflación, una inflación de tres dígitos, 180%, en este caso porque
la empresa pública, que gestiona la extracción del petróleo, pues se
encontró en una situación financiera pésima, bueno, por una parte por
mala gestión y falta de eficiencia y por otra, por la caída de los
precios del petróleo, el gobierno salió en su rescate emitiendo dinero y
esto desembocó en una hiperinflación del 180%. O sea, que como vemos, las
hiperinflaciones no son cosas de la época medieval, sino que son
fenómenos que se siguen dando. Nuestro mundo, lo que pasa es que sí que
es verdad que ya, generalmente en países desarrollados, no ocurren. Bien,
si extendemos nuestro análisis y vemos lo que ha pasado en una muestra
más amplia de países, en el caso del gráfico que estamos viendo, 103,
pues vemos que sí que existe una relación creciente, positiva, entre
crecimiento de la oferta monetaria en el eje de afisas e inflación en el
eje de ordenadas. Vemos que la nube de puntos permitiría un ajuste de una
función con pendiente positiva. O sea, la correlación entre estas
variables es positiva. En otras palabras, aquellos países que han hecho
crecer más a la oferta monetaria han tenido una tasa de inflación mayor.
De manera que efectivamente, bueno, pues como digo, todo parece dar la
razón a ese argumento de Friedman de que la inflación es fundamentalmente
un fenómeno monetario. Bien. Una vez desentrañado en alguna medida el
tema de la inflación, que sí porque se produce, vamos a pasar ya al
tercer punto que sería la política monetaria y la relación entre oferta
de dinero y tipos de interés. Entonces aquí me he permitido no seguir
exactamente el Romer porque me parece que algunas cosas no las explica de
un modo absolutamente claro, por lo menos a mí me lo parece. Entonces he
cogido otro libro en concreto, un manual de Blanchard de macroeconomía,
más sencillito que el Romer pero donde esto me parece que está bien
tratado. En mi caso he cogido una segunda edición del manual de
macroeconomía editado por Pearson en el año 2000. Bien, y para ver el
efecto que la política monetaria puede ejercer sobre la economía vamos a
partir, como es habitual, de una serie de supuestos. En primer lugar, que
los precios en el corto plazo tardan en ajustarse, es supuesto bastante
lógico y verosímil en las economías que funcionan correctamente. En
segundo lugar, supondremos que partimos de un nivel de renta real... ...y
griega y de tipo de interés real R estrella, que son los niveles
correspondientes a la tasa natural de paro o lo que podríamos llamar pues
renta del ANAIDU o tipo de interés del ANAIDU o renta tipo de interés de
pleno empleo, pues con la terminología que ustedes prefieran, donde R es
el tipo de interés real. Bueno, hasta ahora hemos hablado de tipos de
interés nominales pero ahora ya introducimos la distinción entre tipo de
interés... ...y R es el tipo de interés nominal y real, y la I latina es
el tipo de interés nominal y R es el tipo de interés real. Bien, y aquí
estamos hablando también de renta real. Disculpen esta I que ha salido en
mayúsculas porque se ha puesto automáticamente como mayúscula pero
sería renta real. El tercero de los supuestos es que la inflación
esperada coincide con la real. En cuarto lugar, suponemos que en este país
hay un banco... ...banco central que hace que la oferta monetaria crezca a
la misma tasa que el nivel de precios, de manera que la oferta de dinero en
términos reales es constante. Y en quinto lugar, la relación entre tipos
nominales y reales la podemos expresar según la ecuación 3, es lo que se
denomina ecuación de Fisher. O sea, el tipo de interés nominal puede
expresarse como la suma del tipo de interés real, R, más la inflación
esperada, que vamos a denominar I sub E. De manera que, si el tipo de
interés real en una economía es del 3% y la inflación que esperan los
agentes de un 2%, entonces el tipo de interés nominal será del 5%. ¿Qué
ocurre en esta economía si en un momento dado, por ejemplo, T sub 0,
aumenta la oferta monetaria? Bien, pues hemos dicho que los precios son
rígidos en el corto plazo, de manera que esos precios no aumentarían. Por
lo tanto, la oferta monetaria en términos reales, el cociente mercantil,
partido por P, aumentará, puesto que M aumenta y, sin embargo, P se queda
igual. Por otra parte, sabemos que una expansión monetaria lleva a una
bajada en el tipo de interés nominal, puesto que, de momento, las
expectativas de inflación no tienen por qué alterarse, ya que no suben
los precios en esta ecuación. Entonces, ese término no valería. Por lo
tanto, si el tipo de interés real baja el tipo de interés nominal, el
tipo de interés nominal también baja y, finalmente, aumenta la renta. O
sea, tendríamos el análisis que hemos visto usualmente sobre los efectos
de la política monetaria. O sea, un aumento de la oferta monetaria en el
corto plazo lo que hace es que produce efectos expansivos en la producción
y en el empleo vía bajadas del tipo de interés tanto nominal como real.
Ahora bien, esta conclusión se puede mantener. ¿En el largo plazo? Bueno,
pues esto es lo que nos vamos a preguntar. Supongamos que esta situación
se mantiene durante un plazo de tiempo considerable. O sea, el Banco
Central o el Gobierno continúa emitiendo dinero durante bastante tiempo.
Bien, pues entonces, lo que veríamos es que la renta vuelve a la
situación inicial. O sea, esa expansión en la renta habrá sido solamente
transitoria. Y que el tipo de interés real vuelve también a la situación
inicial. Y ambos aspectos están vinculados. Recordemos aquí lo que hemos
visto en los capítulos sobre el crecimiento. Sabemos que hay crecimiento
de la renta. a largo plazo cuando varían una serie de factores como son,
por ejemplo, el capital humano o el gasto público o el progreso
tecnológico o la tasa de crecimiento de la población. Pero en los modelos
de crecimiento nunca se habla de que una expansión monetaria produce
crecimiento a largo plazo porque es falso y, de hecho, en los modelos de
crecimiento realmente no se considera el dinero explícitamente porque
sería superfluo. Bien, pues esto es más o menos lo que estamos diciendo
aquí. O sea, a medio plazo el dinero no tiene capacidad de sostener una
expansión mantenida en el tiempo de la renta puesto que no altera la
capacidad productiva de la economía. Dicho de otro modo, desplazaría la
demanda agregada, sí, pero no aumenta la capacidad productiva que estaría
dado por la oferta agregada. O sea, la capacidad... La capacidad de la
economía de combinar recursos para producir renta, que es lo que nos
recoge la oferta agregada, pues por mucho dinero que se emita, si no hay
una serie de reformas estructurales o un aumento de la eficiencia o un
shock tecnológico positivo, etcétera, eso no varía. Por lo tanto, la
renta no va a pasar de su situación de pleno empleo o de tasa natural.
Bien, y puesto que la función de producción no varía, la derivada de la
función de producción con respecto al capital, que en equilibrio debe ser
el tipo de interés real, tampoco va a variar. De manera que a medio y
largo plazo veremos cómo el tipo de interés real vuelve a la situación
inicial. Con respecto a la inflación, si esta situación se prolonga en el
tiempo, veremos que la inflación acaba coincidiendo con la tasa de
crecimiento de la oferta monetaria. ¿Por qué? Bueno, eso se puede
explicar de varias maneras, pero yo creo que la manera mejor de entenderla
es... recurrir a la teoría cuantitativa del dinero, que yo creo que
ustedes han visto probablemente en introducción a la macro, que es esta
ecuación que nos relaciona por una parte la cantidad de dinero en el
primer miembro y por otra parte la parte real de la economía en el
segundo. Bueno, lo que viene a decir es que la oferta monetaria en
términos nominales por la velocidad de circulación del dinero V tiene que
ser igual al producto del nivel de precios por la renta real, que no es
más que decir que el valor del... el PIB que se produce en un país en un
año tiene que ser igual al valor de la oferta monetaria que existe en
circulación para financiarlo, suponiendo que la velocidad de circulación
sea 1. Bien, bueno, esta ecuación se puede discutir sobre si es una
tautología o no, si nos está diciendo algo evidente, pero bajo
determinadas hipótesis no es una tautología, sino que es una ecuación
que explica el funcionamiento de una parte de la economía y que, como
digo, nos va a ayudar a entender este punto. Lo que vamos a hacer es ver
qué pasa si analizamos la dinámica de esta ecuación en el tiempo, para
lo cual tomamos logaritmos y diferenciamos con respecto al tiempo y lo que
tendríamos es, primero, que logaritmo de M más logaritmo de V es igual a
logaritmo de D más logaritmo de Y. Si diferenciamos con respecto al
tiempo, lo que tendremos es que la variación de la oferta de dinero en el
tiempo, en términos porcentuales, la podemos llamar M punto partido por M
o incremento de M partido por M, eso es como queramos, pero en fin, será
la tasa de crecimiento de M va a ser igual a la tasa de crecimiento de los
precios, P punto partido por P más la tasa de crecimiento de la renta y
punto partido por Y. ¿Por qué? Porque la velocidad del dinero se suele
considerar que es constante o por lo menos estable, o sea, no varía en el
tiempo de manera que su diferencial con respecto. Si diferenciamos con
respecto al tiempo, su tasa de crecimiento va a ser cero. En resumen, lo
que esta ecuación nos permite ver es que, efectivamente, el crecimiento de
la oferta monetaria se puede obtener como, puede calcular como la suma de
la inflación más el crecimiento del PIB real. Si estamos en una
situación en la cual el PIB ya no puede crecer porque estamos en la
situación de pleno empleo y, como digo, no hay factores que faciliten un
crecimiento, es porque no aumenta la tecnología o la eficiencia o no hay
reformas estructurales o no se reestructura el sistema productivo. Si el
PIB ya no puede crecer más y, por tanto, su tasa de crecimiento es cero,
lo que nos queda es que todos los incrementos de la oferta de dinero se
trasladarán inmediatamente a variaciones en el nivel de precio. O sea, un
aumento de la oferta monetaria del 5% anual dará lugar a un incremento de
la inflación del 5% anual. Y si aquí las cifras se disparan y hablamos.
Un 15% anual, pues veremos una inflación del 15% anual, que es
precisamente lo que veíamos en esas transparencias que nos describían el
comportamiento de las hiperinflaciones tanto en la primera mitad como en la
segunda mitad del siglo XX. Bien, una vez entendido ya este punto y vamos
por aquí, recuerden, ya hemos visto por qué la inflación coincide con la
tasa de crecimiento de la oferta monetaria, entonces podemos dar un paso
más en el razonamiento y saber cuál va a ser el tipo de interés. Bien,
pues el tipo de interés es, el nominal es el real más la inflación y
ahora ya estamos en una situación de varios años de inflación, por lo
tanto los agentes introducen la inflación en sus expectativas y esperan
que se siga produciendo una inflación cada año, por ejemplo, de lo que ha
sido el año anterior. Entonces lo que tendremos es que el tipo de interés
nominal será la suma del tipo de interés. El tipo de interés real que ha
crecido más la inflación que también ha crecido, de manera que veremos
cómo una expansión monetaria a largo plazo aumenta el tipo de interés
nominal. Resumiendo entonces los efectos de una política monetaria
expansiva, de un aumento de la oferta monetaria en el medio plazo, lo que
podemos decir es que si bien a corto plazo una expansión monetaria puede
producir inversiones, impacto en la renta y en el empleo, a largo plazo, a
medio plazo incluso, ese efecto desaparece, de manera que la renta y empleo
vuelven a niveles de la tasa natural, el tipo de interés real vuelve al
nivel de la tasa natural, se genera inflación y aumenta el tipo de
interés nominal. Eso es lo que se denomina el efecto Fisher, es decir, la
oferta monetaria ha tenido efecto sobre las variables nominales de la
economía, la inflación y el tipo de interés, pero no sobre las variables
reales. Que a medio plazo siguen en el nivel de la tasa natural. Visto
esquemáticamente, en este gráfico donde tenemos tiempo en el eje de
abscisas y tipos de interés en el eje de ordenadas, lo que hemos descrito
se podría dibujar en este gráfico como una expansión monetaria en T, que
conlleva una bajada del tipo de interés real, que sería esta primera
línea. Al principio baja hasta que llega un momento en que empieza a subir
hasta su nivel de tipo de interés real, que lo alcanza a medio plazo. Y
algo semejante ocurre con el tipo de interés nominal. Primero baja,
mientras dura los efectos de la expansión monetaria, pero en el momento en
que las expectativas de los agentes se introducen ya en la ecuación de los
tipos de interés vía efectos Fisher, vemos cómo el tipo de interés
empieza a crecer hasta llegar a un nivel cuya diferencia con el tipo de
interés real será precisamente la tasa de inflación. O sea, si la
inflación es del 10% como en este ejemplo, pues el tipo de interés
nominal será el valor del tipo de interés real más ese 10% de inflación
que incorporan los agentes en sus expectativas. Conclusión, cuando los
precios no son totalmente flexibles. Los aumentos en la aportación
monetaria pueden generar efectos expansionistas en el dado real de la
economía, o sea, aumentar la renta, pero a largo plazo lo único que
conseguimos es modificar las variables nominales. O sea, más inflación y
más tipo de interés nominal, pero sin que haya efectos en las variables
reales. En conclusión, como de alguna manera ya habíamos visto en otros
cursos de macroeconomía, la política monetaria puede influir en el output
a corto plazo, pero medio-largo plazo son necesarias otras medidas de otro
tipo para continuar expansionando la economía. Por eso no tiene mucho
sentido seguir diciéndole al gobernador del Banco Central Europeo, a
Draghi, que continúe con una política de tipos bajos indefinidamente,
puesto que esta política en algún momento se agotará. O sea, tendrá
capacidad de expansionar la renta. Por lo menos de no producir recesiones
durante un tiempo, pero llegará un momento en que será necesario otro
tipo de políticas para producir efectos sobre la renta. Pues reformas
estructurales, expansiones fiscales, etcétera. Y por eso también ya
empezamos a ver subidas de tipos en algunos países que se dan cuenta de
que las políticas monetarias expansivas no se pueden mantener
indefinidamente por este coste inflacionario que pueden tener. Entonces,
hablando de que el próximo... 13-14 de diciembre lo más probable es que
la Reserva Federal aumente los tipos de interés. ¿Cuándo llegará esa
subida de tipo de interés en Europa? Bueno, no lo sabemos. La situación
en Europa es más delicada. Como sabemos, por muchas razones, una de ellas,
por ejemplo, el Brexit, que está generando gran inestabilidad en los
mercados. Pero, en todo caso, lo que sí que está claro es que una
política de tipos tan bajos como la actual no puede seguir indefinidamente
porque los costes a medio plazo en términos de inflación y de subida de
los tipos de interés nominales va a ser muy alta. Bien, pasamos ya
entonces al cuarto apartado de la presentación, que es hablar de la
política de reglas. Y para situar el tema quiero hacer una pequeña
introducción. Una pequeña introducción que nos ayude también a encajar
esta cuestión dentro de unos parámetros. ¿Por qué la política de
reglas? Bueno, pues para entender eso tenemos que dar un paso atrás y
hacer quizá un planteamiento más amplio sobre la política económica. Y
lo que vamos a hacer es distinguir de modo sintético lo que por una parte
podemos llamar concepción keynesiana tradicional, o sea, la que
prevalecía entre los economistas. ¿Qué es la concepción keynesiana
tradicional? Hasta los años 60-70 y la concepción alternativa
fundamentalmente desarrollada por Friedman y otros economistas como Lucas,
Phelps, etc. Bien, como digo, es una visión un tanto sintética, pero
bueno, lo que pretendo es simplemente fijar una serie de ideas. En la
concepción keynesiana tradicional suponemos que la gente que lleva a cabo
la política económica es benévolo, o sea, lo que busca es el bien
común. Por otra parte, que tiene toda la información necesaria para...
Para alcanzar ese bien común, o sea, conoce muy bien el funcionamiento de
la economía, el efecto de las perturbaciones, los modelos subyacentes,
etc. Prácticamente no hay incertidumbre y por otra parte el público es
pasivo, o sea, no reacciona a los cambios en la política económica. A su
vez, esta serie de supuestos tiene una serie de implicaciones y es que
diseñar y ejecutar la política económica es relativamente sencillo bajo
estas condiciones porque significa... Pues determinar cuánto hay que
cambiar los instrumentos. Y esto se puede hacer, además, de forma
discrecional. O sea, digamos que no hay por qué limitar la acción de un
Gobierno que está bien intencionado y que tiene toda la información
necesaria. Puede hacer lo que considere oportuno para estabilizar la
economía, ya sea aumentar el gasto público, bajar los impuestos, aumentar
la oferta de dinero, etc. En segundo lugar, la política de demanda, ya sea
fiscal o monetaria, es eficaz para obtener los resultados previstos. O sea,
funciona bien y, finalmente, como consecuencia de la anterior, el Gobierno
puede tener un papel muy activo a la hora de estabilizar la economía.
¿Qué pasa? Bueno, lo que pasa es que esta concepción, que era, como
digo, la que imperaba entre los economistas y los gobiernos más o menos
hasta los años 60-70, en esos años se pone en cuestión, sobre todo con
un famoso discurso de Friedman en el año 68 y luego también con las
aportaciones de Lucas, que algunas de ellas ya las han visto ustedes en los
modelos correspondientes, de los años 70. Y también esquemáticamente,
pero para entender las ideas principales, vamos a sintetizar los puntos
principales en los que se basa esta concepción alternativa. En primer
lugar, ya no vemos al Estado como a un ente boliviano. No vemos lo que
busca el bien común, sino que nos hemos dado cuenta de que el Estado, en
el fondo, está compuesto por un conjunto de sujetos que lo que buscan es
su propio bien particular. Y, en el caso de los políticos, maximizar su
utilidad, que viene dada generalmente por dar reelección o por conseguir
votos o por el aumento de su capacidad de maniobra o de poder. Aquí,
digamos, tenemos que reconocer una aportación muy importante de otro
premio Nobel. Quizá menos conocido, pero que ha ayudado a elaborar
teorías que explican la interrelación entre economía y política. Es
Blue Cannon y sus teorías se llaman teorías del ciclo político, la
public choice. Lo que viene a decir es esto, o sea, que los políticos, en
el fondo, lo que quieren es maximizar una función de utilidad cuyo
argumento fundamental, variable fundamental, suele ser esto. El ser votado,
o bien, si uno ya está en el gobierno, pues mantenerse en él el mayor
tiempo posible. Y esto a su vez implica que hay medidas que son dolorosas y
podrían llevar a una pérdida de votos y que no se toman porque tienen
costes políticos. Y también lo contrario, o sea que hay políticas que
hacen daño a la economía y sin embargo no se evitan, no se ponen frenos
porque tienen un coste político alto y no hay un gobierno que se vea con
el capital político suficiente o con la fuerza suficiente para enfadar a
sus votantes, podríamos decir, tomando esas medidas. Bien, bueno, esto
habría que matizarlo pero como vemos sí que es verdad que nos ofrece
intuiciones interesantes de cómo funcionan los gobiernos y los países
modernos y la interrelación. Y la interrelación estrecha, como digo, que
hay entre la economía y la política. En segundo lugar, y frente a esa
visión keynesiana por la cual el gobierno conocía bien el modelo que
seguía la economía y el efecto de las perturbaciones, estos economistas
son mucho más escépticos, piensan que la incertidumbre es mucho más
importante de lo que parecía y que, por tanto, esa incertidumbre impide
que el gobierno conozca el modelo que sigue la economía Y también el
efecto posible de las perturbaciones o de los distintos episodios que
pueden ocurrir. Por otra parte, la política económica actúa con
retardos. Sabemos que tarda tiempo en actuar pero tampoco sabemos con
exactitud cuánto. Si yo hago una medida hoy, pues sé que el resultado no
lo voy a dar mañana, pero es que tampoco sé muy bien cuándo lo voy a
ver. Si van a ser seis meses, si va a ser un año, si va a ser año y
medio. Y esto quiere decir que a lo mejor cuando reacciono ya es tarde. Y
la medida, en lugar de ayudarme... En lugar de ayudar a la economía, lo
que hace es agravar el mal. Supongamos que una economía pasa por una
crisis, el gobierno de turno tarda en... Suponiendo que el Banco Central no
es independiente, pues el gobierno tarda en bajar los tipos de interés y
cuando los baja, pues... Bueno, y cuando esa bajada de tipos de interés se
transmite a la economía y tiene efectos, pues ha pasado un año o dos
años y a lo mejor ya la economía había salido por sí sola. Y ahora la
economía está en una recesión, con lo cual lo único que se hace es
sobrecalentar la economía y generar más inflación. Por lo tanto, esos
retardos, estos lags que existen... Estos desajustes temporales entre el
momento en el que se lleva con una política económica y el momento en el
que empiezan a surtir efectos también introducen más desconfianza o
incertidumbre a la hora de utilizar la política económica. En cuarto
lugar, y esta es una gran aportación de Lucas, el público no es pasivo
sino que forma expectativas de lo que va a ocurrir de modo racional
anticipando muchas veces lo que va a ocurrir utilizando toda la
información disponible. Y finalmente los costares pueden caer en la
inconsistencia dinámica, tema apasionante pero que no podemos ver hoy.
Pero simplemente para que conozcan la intuición lo que quiere decir es que
un gobierno que a lo mejor se ha comprometido a hacer algo en el año T, o
sea en el año T más uno, no hace ese algo sino que hace lo contrario sin
que haya razones de peso que lo aconsejen. Bueno, ¿cómo puede pasar esto?
Porque si un gobierno en el año T promete que va a bajar los impuestos y
de repente en el año T más uno coge y lo sube, ¿esto no es
inconsistente? Pues sí, esto es inconsistente y por eso esta teoría se
llama la inconsistencia dinámica. Pero los economistas que han
desarrollado esto, fundamentalmente Kidland y Prescott, Prescott también
es premio Nobel, pues han explicado que y han documentado cómo esto ocurre
en la práctica más de lo que podemos imaginar. Bien, a su vez, ¿qué
consecuencias tienen esta serie de supuestos? En primer lugar, la política
que se diseña en cada momento puede no ser la más apropiada, pues porque
no acertamos ya sea porque conocemos mal lo que está pasando, porque el
diagnóstico no es bueno, o bien porque tomamos las medidas oportunas
tarde. Porque los efectos tardan en llegar, por la razón que sea, esa
política no es eficaz. En segundo lugar, y por lo que respecta a la
política de demanda, como sabemos desde el punto de vista de Friedman,
Lucas, etc., a largo plazo esa política no va a ser eficaz para aumentar
el PIB y el empleo, lo único que va a llevar es al aumento de la
inflación. En tercer lugar, este tipo de visión de la política
económica desaconseja esa visión discrecional, de darle al Estado...
...de darle al Estado todo el papel para que haga lo que quiera, pues no.
Si primero no es benévolo, o sea, no va buscando el bien común, sino el
bien particular, y en segundo lugar tampoco posee toda la información
disponible por la incertidumbre que existe, bueno, entonces es mejor... Que
su papel en la política económica sea más limitado porque si no lo que
va a hacer es perjudicar en lugar de ayudar a la economía a sanearse y lo
que hay que hacer es, en cambio, permitir que sea el sector privado el que
se ajuste y el que asigne los recursos vía el mercado. Y, finalmente, y
como corolario a todo esto, dados estas premisas de incertidumbre, de
torpeza en el Gobierno para tomar las medidas adecuadas, etc., lo mejor es
optar por unas políticas simples que se basen en reglas sencillas y que la
gente comprenda. Vamos a profundizar un poco en la cuestión de la
incertidumbre. Me parece que es interesante porque, además, lo tenemos muy
reciente. Dada la última crisis económica y financiera que hemos visto,
¿por qué hay tanta incertidumbre en la economía? Bueno, por muchas
razones. En primer lugar, porque la economía es una ciencia social y, por
lo tanto, muchas veces se equivoca porque, al fin y al cabo, lo que está
subyaciendo a los efectos económicos son las decisiones de un montón de
individuos que, a veces, se pueden prever pero, otras veces, no. Y, claro,
es verdad que, a veces, la ley de los grandes números funciona. Y, en
media, la gente se comporta como creemos que se va a comportar. Pero, otras
veces, hacen cosas que no esperamos. Y, por poner ejemplos recientes, pues,
por ejemplo, hace dos meses yo creo que nadie o muy poca gente hubiera
apostado por una victoria de Trump en las elecciones norteamericanas y, sin
embargo, esa victoria se ha producido. O, hace dos años, nadie hubiera
pensado que el pueblo inglés iba a votar masivamente a favor del... Bueno,
masivamente no, pero, en fin, que iba a salir el Brexit. Y los votos a
favor de abandonar la Unión Europea iban a ser mayores en porcentaje que
los votos a favor de quedarse. Eso nadie lo pensaba y, sin embargo, eso ha
ocurrido. ¿Por qué? Pues porque, en el fondo, las preferencias de la
gente no se conocen del todo bien y porque todo el mundo se equivoca.
Incluso también las encuestas más sofisticadas y de última tecnología
incurren en... ...en errores a la hora de intentar pronosticar lo que va a
ocurrir. De ahí que Marc Blau, un famoso economista, decía que la
economía es la más exacta de las ciencias sociales pero la más inexacta
de las ciencias naturales. Es una buena definición. En segundo lugar, hay
incertidumbre porque los economistas no sabemos lo suficiente. Hombre, hay
cosas que ya vamos aprendiendo, pero hay mucho que todavía no sabemos. Y
sobre todo lo que ocurre muchas veces es que conocemos correlaciones. O
sea, sabemos que hay variables que se mueven en determinadas direcciones
conjuntamente. Pues sí, no sé, que los precios del petróleo y los costes
de las empresas suelen ir de la mano, crecen en el mismo sentido, etc. Pero
lo difícil es averiguar las causalidades. O sea, si el efecto va de A a B
o de B a A. Más aún porque muchas veces hay endogeneidad. O sea, como
saben, en economía al final todo depende de todo. Unas variables afectan a
otras, pero se retroalimentan por el efecto de estas últimas. Y por lo
tanto es muy difícil saber qué es antes, si la gallina o el huevo. O sea,
saber realmente cuál... ...cuál es la causa última que está produciendo
esos efectos. En tercer lugar, aumenta la incertidumbre cuando aparecen
cosas que no conocíamos. Por ejemplo, puede ser el desarrollo de China y
su inmenso crecimiento en los años... Bueno, sigue siendo muy elevado,
pero en fin, fue especialmente llamativo hace una década o dos. Y eso
también llevó a los economistas a pensar qué efectos podía tener esto
en la economía. Esto aumentaba la incertidumbre. O bien, surgen otra serie
de cuestiones a las que no hemos prestado atención, como la ecología, las
innovaciones financieras... ...todo esto del mundo del fintech, del
bitcoin, que es apasionante pero que tampoco sabemos bien qué impacto va a
tener. O por ejemplo, también todo este tema de los avances tecnológicos
en el Internet de las Cosas, en el Big Data, en la inteligencia artificial,
etc. ...que también está llevando a los economistas a intentar averiguar
o pensar qué efecto van a tener en el mercado de trabajo. Y a día de hoy
es difícil saberlo con exactitud porque, una vez más, hay tanta
incertidumbre que cualquier predicción futura está abocada al fracaso. Y
finalmente, la incertidumbre se agrava porque, como decía Lucas, los
modelos no son estables. Esto también lo han estudiado ustedes. Los
cambios en la política económica alteran los parámetros de los modelos,
por lo tanto, un modelo que no servía para saber lo que iba a pasar hace
20 años, pues quizá 20 años más tarde ya no es válido porque esos
mismos parámetros han cambiado. Bien, esto respecto al tema que nos ocupa,
que es la inflación, ¿qué implicación tiene? Tomar la decisión
contraria, etcétera. Y además el público puede agravar la situación por
sus expectativas. Lo que hace falta es que la política económica y en
concreto la política monetaria la gestione alguien que tenga gran
credibilidad y que sea capaz de convencer a los agentes de que realmente se
va a tomar en serio, por ejemplo, la lucha contra la inflación. Y aquí
del caso clásico que se utiliza para explicar esto es el ejemplo de
Ulises. Cuando en la heliada Ulises y su barco, sus marineros, se acercan a
esos arrecifes donde estaban las sirenas con esos cánticos tan bellos que
embelesaban a los que pasaban por allí y les obligaban o les hacían
acercarse y naufragar en los arrecifes que había. Bueno, pues Ulises lo
que hace es, con gran astucia, pues se ata al mástil de la embarcación y
ordena a toda la tripulación que se ponga tapones de cera en los oídos.
¿Por qué? Para no oír a las sirenas y para no oírle tampoco a él,
porque probablemente al oír a las sirenas él también diría vamos a ver
a las sirenas, ¿no? Él tampoco sería capaz de resistir esos cantos.
Bueno, Homero nos cuenta que eso es lo que hizo Ulises y que efectivamente
Ulises oyó los cantos de las sirenas. Él no se tapó los oídos porque en
el fondo tenía curiosidad por saber cómo eran y los oyó. Efectivamente
le embelesaron y gritó. Que se llevara el barco hacia esa zona, pero como
había taponado los oídos de su tripulación, pues no le hicieron caso. O
sea, su estratagema sirvió y fueron capaces de sortear el peligro y no
estrellarse en aquellos arrecifes. Bueno, esto lo que quiere decir a los
efectos prácticos de lo que estamos tratando es que lo que necesitamos es
que la autoridad económica se ate al mástil y no sucumba a los cantos de
las sirenas que le van a pedir que baje los tipos de interés o que aumente
la oferta monetaria, incluso a costa de generar más inflación. Bien, ¿y
cómo podemos generar esa credibilidad? Bueno, pues podemos generar esa
credibilidad comprometiéndonos a seguir una regla o bien cediendo la
política monetaria a alguien que realmente sabemos que tiene una
reputación de ser muy inflacionista, como puede ser, por ejemplo, como era
el Bundesbank que fue sustituido por el Banco Central Europeo y sí que nos
fiamos de que ese banco central va a luchar contra la inflación. O bien
optando… O bien optando por lo que ha adoptado muchos países en los
últimos años, que es un banco central independiente ajeno a las presiones
del Gobierno y que, por lo tanto, está atado a ese mástil de la
independencia, de que por mucho que le llame el ministro de Economía a
pedirle dinero para pagar las pensiones, para remediar la situación de la
petrolera pública o para construir un aeropuerto en el desierto, pues el
banco central no le hace ni caso porque está atado a ese mástil. De esta
forma, además, estamos cortando este círculo vicioso que sintetiza
Friedman muy bien con esta frase y que, bueno, viene a explicar en el fondo
por qué tenemos inflación en las economías modernas. Tenemos inflación
porque la esperamos y la esperamos porque la hemos tenido. Bueno, de cierto
modo es un juego de palabras, pero encierra una gran sabiduría. Lo que
está diciendo Friedman es que, en el fondo, la inflación en las
economías modernas tiene un alto componente de expectativa. De manera que
los precios suben porque sabemos que van a subir. O sea, sería una
propiedad que se autocumple. Si yo sé que los años pasados la inflación
ha subido un 2%, cuando negocié mi contrato de arrendamiento con mis
inquilinos le subiría un 2%, las empresas subirán un 2% los salarios a
sus empleados y, finalmente, la economía experimentará una inflación del
2%. O sea, que tenemos inflación porque todo el mundo supone que la va a
haber y, a su vez, todo el mundo supone que va a haber inflación porque la
ha tenido en el pasado. Y esta retroalimentación pasado-futuro…
Entonces, esta progresía que se autocumple es lo que conduce a esa espiral
inflacionista que es difícil de frenar, a no ser que consigamos que
alguien sea de ese mástil, ya sea por una regla, por una reputación
antiinflacionista o por un banco central independiente. Bien. Ahora
entendemos entonces un poco mejor el porqué de esta insistencia de
Friedman en las reglas. Friedman concluye que entonces lo que hay que hacer
es evitar esa discrecionalidad del gobierno en cuanto a libertad de
movimientos en la política monetaria y decirle que simplemente intente
seguir una regla que sea sencilla, que por lo tanto no esté muy vinculada
a los supuestos de partida y que el público… O sea, que no intente
torear, entre comillas, al público o engañarle con promesas que no puede
cumplir, etcétera, porque eso lo único que va a hacer es generar más
inflación. Podríamos hablar de dos maneras de entender estas reglas, bien
más rígidas, pues decir, bueno, la oferta monetaria tiene que crecer solo
el 3% y ese es el objetivo que nos fijamos y no nos desviamos de ahí. Pase
lo que pase. O bien unas reglas de política más activas, más flexibles,
que dicen, bueno, bien, la oferta monetaria va a crecer del 3%, pero vamos
a permitir unos ajustes en su crecimiento si, por ejemplo, nos encontramos
en un momento de un elevado desempleo. Friedman era partidario de las
reglas rígidas, en concreto de reglas de crecimiento de la oferta
monetaria y eso sí que nos triangulará en la economía. O sea, que
fueran… …compatibles con un crecimiento del output, pues, razonable,
pero que no se salieran de ahí. Y volviendo una vez más a la ecuación
cuantitativa, que nos sirve también para ilustrar este punto, si lo que
pensamos es que el PIB real va a crecer un 3% y la inflación ha venido
siendo un 2% y las perspectivas indican que va a ser también un 2% para el
año que viene, pues entonces lo que tiene que hacer el Gobierno es
comprometerse a mantener un crecimiento de la oferta monetaria del 5%.
…de la suma del 2% y el 3%. Bueno, digo Gobierno o digo Banco Central.
Bien, ¿esto se ha hecho? Pues sí, esto se ha hecho y con cierto éxito. O
sea, este tipo de regla monetarista se ha aplicado por el Bundesbank en
Alemania y por el Banco de Canadá fundamentalmente en los años, en la
mitad de los 70, principios de los 80 y han dado bastante buen resultado
para frenar la inflación. De hecho, la inflación estaba a niveles
bastante altos en aquella época. Yo todavía recuerdo, pues, tasas del 20%
anual en España y tipos de interés, pues, también son el 20%. Y, sin
embargo, pues, en estos países, por medio de esta política de regla, se
consiguió bajar la inflación. Y el objetivo que se ha fijado en los
bancos centrales para, a la hora de terminar el crecimiento esperado, eran,
pues, las distintas versiones de la oferta monetaria. Pero versiones
sencillas, o sea, la M1, la M2 o la M3. ¿Qué pasa? Bueno, pues, en la
práctica se vio que conforme los sistemas financieros se hacían cada vez
más sofisticados, las variables que estaban bajo control del banco
central, o sea, las definiciones de la oferta monetaria que podían ser
controladas por el banco central, como la M1, la M2 o la M3, tenían cada
vez menos impacto en la demanda agregada. Porque la gente ya utilizaba
muchos instrumentos que estaban fuera, por ejemplo, de la M3. Y viceversa,
que las definiciones de la oferta monetaria que sí que hubieran tenido
efecto en la demanda agregada, como por ejemplo la M4, era mucho más
difícil de controlar por el banco central. Porque ya ahí no era
simplemente cuestión de definir un coeficiente de caja para los bancos o
de saber cuánta moneda hay que emitir cada año, sino que ya estamos
hablando de otra serie de activos financieros. que es mucho más difícil
de controlar y que, por tanto, en el fondo hacen que ya estas reglas no se
puedan poner en práctica. Entonces, a raíz de estos cambios en la
economía, se empezó a pensar que lo ideal sería no tanto seguir reglas
sobre la oferta monetaria, sino sobre el tipo de interés. Y esto nos lleva
a un capítulo de la política monetaria muy interesante, que es el...
Bueno, las llamadas reglas de Taylor. Taylor fue un economista
norteamericano, bueno, vive todavía, que en el año 93 intentó
caracterizar la política monetaria seguida por el banco central, por la
FED, y que, en el año 93, intentó caracterizar la política monetaria
seguida por el banco central, por la FED, Entonces, una ecuación bastante
sencilla en la cual el tipo de interés nominal era función básicamente
de dos aspectos. Por una parte, de las desviaciones de la inflación con
respecto al objetivo y de las desviaciones del output con respecto al
objetivo. O sea, si la inflación aumentaba más de lo previsto, los tipos
de interés subirían y si el output crecía más de lo previsto, los tipos
de interés subirían también. Si el crecimiento del output era más
lánguido de lo que se esperaba, pues todo lo que hacía la FED era bajar
el tipo de interés. Si todo funcionaba como esperado, o sea, la inflación
coincidía con el objetivo y el output crecía a lo mismo que también sea.
Si todo funcionaba como esperado, o sea, la inflación coincidía con el
objetivo y el output crecía a lo mismo que había establecido como
objetivo. Entonces, el tipo de interés nominal se mantenía en ese tipo de
interés real de equilibrio, el R estrella que hemos visto antes. Bien, la
verdad es que a pesar de la sencillez de la regla de Taylor, pues se vio
que era una buena representación de la política monetaria que había
seguido la FED y Taylor no estimó los parámetros beta y delta, que en el
fondo es como la… … importancia que le da el banco central a cada uno
de estos dos objetivos, mantenimiento de la inflación y crecimiento del
output, sino que él supuso que eran igualmente importantes para la FED, de
manera que estableció un coeficiente de 0,5 para cada uno de los dos. Y
vio que efectivamente una regla de Taylor de este estilo, una ecuación
así con 0,5 para cada uno de estos parámetros, describía razonablemente
bien el comportamiento de la Reserva Federal. Bien, esto, pues realmente
estos trabajos se han extendido a otros ámbitos y yo he trabajado un poco
en esto para la zona euro, intentando aplicar la misma ecuación de Taylor,
lo que pasa que, bueno, utilizan una serie de retalos temporales, pero esto
es un aspecto económico sin importancia. Y sin suponer a priori valores
para los parámetros… … que implican cuáles son las preferencias del
banco central respecto a inflación y output, sino estimando beta sub 1 y
beta sub 2. Hemos, vamos, hemos… porque esto lo he hecho con otros
coautores, hemos estimado el tipo de interés en función de las
desviaciones de la inflación respecto a su objetivo. Y las variaciones del
output respecto a su objetivo, bueno, a partir de establecer esta ecuación
hemos obtenido los valores de beta sub 1 y beta sub 2. Y esto lo hemos
hecho para distintos años, pero en concreto ahora vamos a hablar del
periodo 99-02. Lo que vimos fue que en la zona euro el banco central daba
mucho más importancia a la inflación que al crecimiento, cosa por otra
parte lógica porque en el total de Maastricht lo que se establece es eso.
O sea, que el banco central está para controlar la inflación y que las
expansiones en el output tienen que venir de la mano de otro tipo de
políticas que no son competencia del banco central. A nosotros lo que nos
salía es que este beta sub 1 era 0.73 y que el output tenía un
coeficiente más o menos del 0.16. Bien, posteriormente hemos extendido
estos trabajos a otros periodos, hemos incluido otra serie de variables
como por ejemplo la variación de los precios de los activos. Y hemos
incluido también los precios de los activos inmobiliarios para ver si el
banco central las ha tenido en cuenta, que sería esta ecuación donde B
sería la variación en los precios de los activos respecto a un valor que
tomamos como base. Y lo que hemos obtenido como resultado en una tesis de
máster de Carlos Estirado en 2012, que no ha sido publicada. Bueno, lo que
hemos obtenido es que el valor de los activos inmobiliarios es de 0.13. Lo
que obtuvimos fue, por una parte, unos resultados que coincidían bastante
con el trabajo anterior. Es decir, que en el año 99-2002 efectivamente
había primado bastante el control de la inflación sobre el crecimiento.
De manera que si lo vemos en términos porcentuales, más o menos al banco
central le importaba en una escala de 1 a 100 el 90% de la inflación y
solo el 10% el crecimiento. Sin embargo, en el periodo... En el periodo ya
más, donde ya la crisis económica se había producido, como es lógico
también, disminuye la preocupación por la inflación y aumenta la
preocupación por el crecimiento. Y entonces ya no estaríamos hablando de
una relación 91-8, sino de un 80% para la inflación y casi un 20% para el
output. Bien, estas variables son significativas a los niveles normales,
los intervalos de confianza. Pero utilizar una econometría. Sin embargo,
lo que vimos también es que en los años 2003-2006 la política del Banco
Central no siguió una regla de Taylor, no nos salieron significativas
estas variables, no supimos muy bien explicar qué es lo que había
utilizado el Banco Central Europeo en su diseño de la política monetaria
y finalmente vemos que en el último periodo, en 2012, sí que la
preocupación por la inflación parece ser significativa. O sea, eso sí
tiene sentido, pero obtenemos un signo menos en el crecimiento que no tiene
sentido. O sea, que nos parece que el modelo tampoco funciona para la
última parte de la crisis financiera. En conclusión, podemos representar
por una regla de Taylor dos periodos, dos subperiodos recientes dentro de
la política monetaria de la zona euro, que son 1999-2002, 2007-2009, donde
el Banco Central da más importancia a la inflación que al crecimiento.
Pero esa preocupación por la inflación disminuye un poco en el segundo de
los subperiodos y, sin embargo, otros dos subperiodos donde la política
monetaria sigue otra serie de parámetros que no hemos sabido identificar,
pero que no son desde luego los de la regla de Taylor. Hay una… Bueno, y
por lo que respecta a si los activos financieros tenían importancia a la
hora de fijar los tipos de interés, no hemos detectado. No hemos sido
capaces de detectar. Ninguna relación entre los precios de los activos
inmobiliarios y los tipos de interés. O sea, nuestra conclusión es que el
Banco Central europeo no ha mirado suficientemente los precios de los
activos inmobiliarios a la hora de fijar los tipos de interés. Un
ejercicio interesante que se puede hacer a partir de aquí es, una vez que
hemos estimado estas ecuaciones, lo que podemos es ver cuándo ha sido el
efecto país por país. O sea, sabemos que la política monetaria… La
política monetaria se aplica a toda la eurozona, pero también podemos
intentar ver cuáles han sido los efectos teniendo en cuenta las
circunstancias económicas de cada país. Esto lo hemos hecho estimando esa
ecuación, pero ya tomando la inflación y el crecimiento de cada uno de
los países de la zona euro, yo con los coeficientes de la regla de Taylor
que nos habían salido antes. Y eso es lo que hemos denominado el tipo de
interés óptimo y lo hemos distinguido del tipo de interés efectivo, que
es el que realmente ha fijado el Banco Central Europeo. Bueno, los
resultados son bastante interesantes porque la conclusión que sacamos es
que en el periodo previo a la crisis, en 2003-2006, el tipo de interés que
fijó el Banco Central, que es la línea morada, fue inferior al que
necesitaban todos los países. En los países del norte de Europa y en
general aquellos cuyos precios inmobiliarios no subieron del todo, digamos
que experimentaban una desviación no del todo grande, de uno o dos puntos
porcentuales. O sea, hubieran necesitado un tipo de interés un poquito
más alto, pero no mucho más, pues en lugar de un 2, un 3 o un 4%, hubiera
sido lo óptimo para ellos. Pero en los países en los cuales la subida de
precios inmobiliarios ha sido mucho más alta, como por ejemplo los del sur
de Europa, Irlanda, Grecia, o España, también la desviación del tipo
óptimo respecto al tipo efectivo ha sido mucho mayor. Es decir, por
ejemplo Irlanda, que es la línea azul, donde la burbuja inmobiliaria ha
sido muy grande, pues vemos que en algunos momentos hubiera necesitado un
8%, cuando en realidad la economía estaba vigente de un 2,5%. Así cinco
puntos de diferencia respecto al óptimo, que es mucho. En el caso de
España, pues un poco parecido. Por ejemplo, aquí en 2003, que estaban los
tipos en el 2%, pues nosotros hubiéramos necesitado aproximadamente un 6%.
O sea, teníamos cuatro puntos para abajo de lo que hubiéramos necesitado.
Nuestro argumento es que si el tipo de interés para España hubiera sido
el óptimo según la regla de Taylor, o sea, no un 2, sino en este caso un
6%, por ejemplo, pues la economía se hubiera calentado menos, los precios
inmobiliarios hubieran subido menos y, por lo tanto, pues digamos que la
crisis financiera y económica hubiera sido menos perjudicial para España
de lo que finalmente ha sido. Bien. Obviamente la regla de Taylor no es
perfecta, tiene algunos problemas. Por ejemplo, ¿qué valores se dan los
coeficientes de renta e inflación? ¿Qué valores tomamos como objetivo?
¿Qué valor tomamos como objetivo en esa ecuación? En la cual lo que
hacemos es la diferencia de la inflación respecto al objetivo y la
diferencia de la renta respecto a su objetivo. ¿Cuáles son esos valores
objetivos? Tampoco es evidente a primera vista. Gracias. Otro problema que
tiene es si no habría que meter otras variables, nosotros metimos los
precios de los activos inmobiliarios pero ahora podrían meterse también
otra serie de cuestiones como por ejemplo variables relacionadas con los
mercados financieros, con nuevos instrumentos que están apareciendo como
el shadow banking, etc. Y finalmente también es difícil identificar si
una modificación en el precio de estos nuevos elementos que metemos como
los activos inmobiliarios o bien algunos aspectos financieros, si realmente
su evolución o su subida de precios es algo normal y que tenemos que
aceptar y ya está o si realmente eso nos tiene que alertar porque, estamos
ante una situación que es de burbuje y por lo tanto exige tomar medidas
componentes. Bien, la regla de Taylor evidentemente tampoco es perfecta y
hay mucho más que investigar sobre esta cuestión. Concluimos ya entonces
resumiendo las principales ideas que hemos sacado de esta sesión. En
primer lugar, que la causa de la inflación es el aumento de la oferta
monetaria. En segundo lugar, que la oferta monetaria o una política
monetaria expansiva puede ejercerse. En tercer lugar, que la oferta
monetaria o una política monetaria expansiva puede ejercer efectos sobre
el lado real de la economía a corto plazo, pero a medio plazo simplemente
aumenta las variables nominales, tanto renta como tipos nominales sin
afectar las variables nominales. O sea, inflación y tipos de interés
nominales, pero no a las variables reales. O sea, no altera ni la renta ni
el tipo de interés real. Tercero, que por una serie de razones que hemos
visto puede ser deseable quitar margen de maniobra. O sea, la autoridad
monetaria y optar por una política de reglas o bien por un banco central
independiente. En cuarto lugar, hemos visto que si bien en un principio se
aceptó la visión de Friedman de la política monetaria de seguir una
regla en relación con el crecimiento de la oferta monetaria, en años
recientes parece que los bancos centrales, por lo menos algunos, han
empezado a considerar más otro tipo de reglas. Basadas en el tipo de
interés, como la regla de Taylor. Y finalmente ya simplemente un apunte
con respecto al futuro y es que ahora mismo también se están investigando
en política monetaria otra serie de aspectos muy interesantes que no nos
da tiempo de comentar, pero simplemente para que les suenen cómo es. La
política monetaria macroprudencial, o sea, ese aspecto de la política que
lleva a hacer que todo el resto del sistema crediticio, los bancos
comerciales, tengan los coeficientes de exorbencia adecuados que garanticen
que no hay un colapso financiero. Aquí estarían las reglas de Basilea,
los test de estrés, etc. Y también una política monetaria que se está
poniendo de moda tanto en Estados Unidos como en el Reino Unido es la
forward looking, que consiste en decir abiertamente a los agentes lo que se
va a hacer para que no distorsionen la política generando expectativas
equivocadas. En el fondo, esto no es más que una versión sofisticada de
la intuición de Friedman sobre la política de reglas porque, en el fondo,
este tipo de política es… El propio Banco Central se autoimpone una
regla, lo que pasa es que no solo se la autoimpone sino que la anuncia con
mucha antelación hacia los agentes. Un ejemplo de esto es, por ejemplo, el
Reino Unido, que en 2013 anunció el gobernador del Banco Central que no
subiría los tipos de interés, que estaban muy bajos, hasta que la tasa de
paro estuviera por debajo del 7%. Lo que pasa es que no cumplió su… No
cumplió su promesa porque el mercado de trabajo mejoró más rápidamente
de lo que pensaba, se llegó a una tasa de paro inferior al 7% antes de lo
que él creía, en pocos meses más tarde de su anuncio, y, sin embargo,
él no subió los tipos. Y cuando ya más o menos parecía que las
condiciones… Bueno, que ya en el Banco de Inglaterra todo el mundo estaba
a favor de subir los tipos, pues se produjo el referéndum del Brexit y la
consiguiente inestabilidad de la economía inglesa que no… No hace pensar
que sea el mejor momento para subir los tipos. Bien, pues muchas gracias a
todos por su atención y ahora simplemente quiero dejar aquí mis datos de
contacto por si alguno tiene alguna pregunta o desea alguna aclaración
para que me la puedan hacer llegar. Mi correo electrónico es el que está
aquí puesto, besanchez-robles.es y también podéis encontrarme en
Twitter, arroba Blanca Sánchez R1. Pues muchas gracias por vuestra
atención y ya digo, todas las dudas que tengáis me las podéis transmitir
vía correo electrónico o vía foro. Muchas gracias y hasta otra ocasión.